利用可能なオフィススペースは減少し、このセクターには流動性が戻ってきています
わずか2年前は、米国のオフィス市場について楽観的な見方を示す、多様化した機関投資家向け不動産投資グループを見つけることは困難でした。オフィス空室率が依然として過去最高水準にある中、2025年現在もセクターの将来を大々的に称賛する買い手は少数派です。しかし、昨年半ばから市場動向を示す指標が改善傾向を示しており、投資家のオフィスセクターに対する姿勢が徐々に変化しています。
オフィス取得のキャップレート上昇とオフィススペースの供給安定化が投資を呼び戻し、オフィス物件への融資が急速に増加しています。現在の株式、企業債、商業不動産内の高稼働率物件の価格高騰を考慮すると、高品質オフィス物件への投資の最適なタイミングを待っている買い手は、間もなく後手に回る可能性があります。直接資産取得、エクイティ・リキャピタライゼーション、またはローン取得のいずれの方法であれ、オフィスセクターは、市場が依然として混乱している現在、投資家に世代を超えた資本注入の機会を提供しています。
オフィス業務のファンダメンタルズは、転換点の兆しを見せ始めています
- リモートワークはもはや拡大の一途をたどっているわけではありません。 2020年に急激に減少した後、2021年から2022年にかけて徐々に回復したオフィス出社率は、過去2年間はパンデミック前の水準の60～75%で横ばいとなっています。労働統計局（BLS）の2025年4月時点のデータによると、米国における完全リモート勤務者の数は前年比0.6%増にとどまり、全体的な雇用増加率の約半分に留まっています。一方、Cushman & Wakefield / CoreNet Globalが2025年に実施した「What Occupier Want」調査の結果によると、過去2年間で、企業の約85%がハイブリッド勤務ポリシーを変更していないか、またはオフィス出社率の期待値を引き上げたことが示されています。企業は、極端な不確実性の時期を経て、ハイブリッド勤務ポリシーを通じたオフィス利用の継続に関する長期計画を固めつつあります。この新たな明確化により、テナントはより自信を持って賃貸契約の決定を進めることができるようになっています。
- テナントがスペースを削減するペースは劇的に鈍化しています。パンデミック開始以来（2020年第3四半期から2021年第2四半期）で最も低迷した4四半期において、米国のオフィススペースの稼働率は2.3%減、1億2,400万平方フィート減少しました。過去4四半期における占有面積の減少はわずか0.6％（35万平方フィート）に留まりました。テナントがオフィススペースの規模拡大に消極的な姿勢を緩和したことで、2024年後半の米国オフィス賃貸契約は前年同期比10％超の増加を記録し、2025年第1四半期の暫定値も二桁成長が続く見込みです。平均賃貸面積もほぼ2年間増加を続けており、2023年第3四半期比で13%増加しています。
- 賃貸可能として掲載されている総オフィススペースは減少しています。オフィススペースの需要が改善し、新規建設が歴史的な低水準に近い中、CoStarに掲載されている米国の総賃貸可能オフィススペースは、サブリース可能なスペースの急激な減少を背景に、3四半期連続で減少しています。特に重要なのは、これらの改善が営業利益のパフォーマンスに寄与している点です。NARIETの報告によると、オフィスREITが報告した既存店舗の営業利益（NOI）は2025年第1四半期に前年同期比0.3%減にとどまり、2024年初頭に前年同期比1.8%減の最近の底を打った後、着実に改善を続けています。
オフィス取引における債務流動性が再び上昇傾向にある
- 2025年は、2007年以来、CMBSオフィス債務発行の最初の四半期総額が最高を記録しました。機関投資家向けオフィス物件のNOI（営業利益）が底打ちの兆候を示していることが、貸し手にとって必要な自信を与え、ほぼ3年間流動性不足に陥っていたセクターへの債務資本の再配分を開始するきっかけとなっています。この新たな勢いは、オフィス物件を担保としたCMBSローンの発行額が2025年第1四半期に$114億ドルに急増し、2024年第1四半期のオフィス発行額の3倍を超えた点に最も明確に表れています。債務流動性は、貸付機関の種類の多様化に伴い拡大しています。債務ファンドとプライベート貸付機関の活動が活発化しており、伝統的な地域銀行やコミュニティ銀行からの債務供給を補完する役割を果たしています。
- オフィス売買取引高も転換点を迎え、価格もそれに追随する傾向が見られます。賃貸市場の改善と債務流動性の向上を背景に、2024年半ば以降、過去12ヶ月間のオフィス不動産売買取引高は増加傾向にあり、特に大規模な買い手層で顕著です。機関投資家と公共REITの合計購入額は2024年に200%以上増加しました。Real Capital Analytics、NCREIF、Green Streetが算出するオフィス価格の業界ベンチマークは2022年と2023年に急落しましたが、昨年末以降、上昇に転じたり、小幅な下落に留まっています。
- 投資家の利回りを求める意欲がさらなる投資を後押しする可能性が高いです。ほとんどの業界ベンチマークは、連邦準備制度理事会（FRB）が2022年に利上げを開始して以来、米国のオフィス価格が22～28%下落しています。一方、取引ベースのオフィスキャップレート指数は7.4～8.8%の範囲にあり、アパートや産業部門の現在の5～6%の水準を大幅に上回り、再び正のレバレッジ領域に戻っています。グリーン・ストリートがREITの暗黙のキャップレートとNOI成長率予測に割引キャッシュフロー手法を適用して算出するレバレッジなしの期待リターンは、2025年のオフィス部門で7%を超えました。これは、オフィス部門のシリーズがアパートメントと工業部門の期待リターンを同時に上回るのは20年ぶりとなります。
今後数年間でオフィス不動産のパフォーマンスが改善する速度は依然として不透明であり、短期的な経済見通しに対する下振れリスクが進行中の転換点を遅らせる可能性を否定できません。しかし、現在の経済状況下では、オフィススペースの供給状況と債務の流動性が、投資にとってより有利な方向へ明確に推移し始めています。
市場が価格の世代交代を経験した直後であり、ハイブリッド型勤務方針への移行による最も深刻な影響が後退した現在、オフィス投資の魅力を高める要因がますます強まっています。特に、利回りを求める投資家にとって、資産クラス分散の観点から魅力的です。この変化の影響は大きい可能性が考えられます。パンデミック前の5年間、米国オフィス不動産の年間販売額は平均$157億ドルで、4大不動産資産クラス合計の31%を占めていました。過去4四半期では、これらの数値はそれぞれ$590億ドルと17%に減少しました。さらに、オフィス不動産販売の回復が緩やかであっても、貸出機関がセクターへの信頼を徐々に回復するにつれ、ローン取得や再資本化活動が活発化することが予想されます。
